主讲人 徐虎律师
主讲人简介：徐虎律师，从业17年，主业为证券上市、股权投资领域，先后成功主办11家企业IPO上市，数十家新三板成功挂牌。积累了丰富的实务经验。
2019年11月8日，新三板改革新政“靴子落地”，证监会及股转公司相继发布新三板改革新政的相关规定，在制度层面确立精选层、实行公开发行制度、优化定向发行机制、重构分层逻辑等，2020年1月3日开始，各项政策迅速落地，给市场注入一剂“强心针”，新三板市场将在这些政策框架内构建一个全新的多层次资本市场。
新三板的改革新政是以“注册制”为审核理念下的资本市场逻辑重构。自2018年11月首次提出科创板以来，“注册制”的资本市场审核逻辑已经逐步落实到监管体系中，新三板此次改革通过设立精选层、增加公开发行制度、创设转板机制、优化交易制度等方式与科创板及亟待改革的创业板进行联结，是“注册制”审核逻辑的体现，从此内部畅通的中国多层次资本市场正式形成。全面改革+深化改革。形成“精选层、创新层和基础层”的市场结构；差异化的制度安排；提升市场融资功能和定价功能，改善流动性。1、标准一：为“市值+净利润+净资产收益率”，主要遴选盈利能力强的企业；具体条件为：市值不低于2亿元，最近两年净利润均不低于1500万元且加权平均净资产收益率平均不低于8%，或者最近一年净利润不低于2500万元且加权平均净资产收益率不低于8%。2、标准二：为“市值+营业收入及其增长率+现金流”，主要遴选高成长性的企业。具体条件为：市值不低于4亿元，最近两年营业收入平均不低于1亿元且增长率不低于30%，最近一年经营活动产生的现金流量净额为正。3、标准三：为“市值+营业收入+研发强度”，主要遴选具有较高市场认可度的创新企业。具体条件为：市值不低于8亿元；最近一年营业收入不低于2亿元，最近两年研发投入合计占最近两年营业收入合计比例不低于8%。4、标准四：为“市值+研发投入”，主要遴选市场高度认可、创新能力强的企业。具体条件为：市值不低于15亿元，最近两年研发投入合计不低于5000万元。亮点1：引入向不特定合格投资者公开发行制度，允许挂牌公司向新三板不特定合格投资者公开发行。众所周知，在此之前，能不能公开发行是新三板和A股一个很重要的差别，公开发行有利于企业扩大影响力，快速募集到资金，也能获得更多的投资者参与企业发展。此次新三板改革文件，首次正式明文规定允许公开发行，是一个重大的制度红利。降低新三板合格投资者门槛（旧规定为500证券资产满足股票开户条件，现调整为高（基础层200万元开户）中（精选层150万元开户）低（精选层100万户）三个门槛）。所谓的向不特定合格投资者公开发行。这里有三个关键词，“不特定”、“合格投资者”、“公开发行”。公开发行就是通过公开路演推介方式募集资金。所谓的“不特定”，也是公开的一种表现形式。目前，A股IPO实行的就是保荐上市制度。A股上市大致会经历四个阶段。第一阶段是券商及中介机构帮助拟上市企业做财务规范、法律规范、股权结构调整以及股份制改造等；第二个阶段是辅导，对企业大股东、实际控制人、董监高及持股5%以上的股东进行辅导，并帮助企业在当地证监局辅导备案；第三个阶段是保荐审核，即向证监会或交易所申报审核材料并完成反馈意见拿到批文的阶段；第四个阶段是承销，帮企业进行各种路演各种推介活动，完成股票发行。新三板精选层IPO保荐承销制度，流程会大致与A股一样，同样会经历中介机构尽调、股改、辅导、保荐和承销阶段。亮点3：定价方式更为灵活，考验中介实力和企业价值。新三板精选层IPO定价方式非常灵活，可以采用“直接定价、网上竞价、网下询价”三种方式确定价格。A股（包括科创板、主板中小板创业板）目前只能采用询价方式确定价格。相比之下，新三板的定价方式更加市场化。这种市场化的定价会带来深远的影响。传统A股首发市盈率基本在23倍左右，不允许超募，科创板采用注册制，询价确定价格，放开了发行23倍市盈率及超募。但新三板精选层允许直接定价，这对企业本身的基本面提出了更高的要求。如果企业够好，你可以按照很高的市盈率倍数进行发行，如果企业质地或行业不行，则可能面临无法发行或发行失败的问题。精选层IPO和科创板一样，同样实行注册制。整个注册发行过程只需要两步。第一步，股转系统审核后出具自律监管意见。第二步，证监会20个工作日注册即可发行。大体和目前上海证券交易所科创板的审核流程一致。本才改革后，新三板市场将形成“基础层-创新层-精选层”的三层市场结构，畅通企业递进式发展路径，精准满足不同类型、不同发展阶段企业的差异化需求，更好地发挥新三板服务中小企业和民营经济的作用。新三板企业要进行精选层，必须从创新层级公开发行股票进入精选层，基础层进入创新层则需满足企业挂牌满1年，定向融资不少于1000万元，且股东人数不少于50人、满足创新层的财务指标及不存在负面清单情形。精选层公司实行“随发随进”，创新层对于拟挂牌企业挂牌同时符合创新层条件亦可“随挂随进”。但是创新层企业进入精选层则需满足如下条件：（1）市值和财务标准。遵循市值和财务稳健性要求高低匹配的原则，兼顾覆盖不同类型、规模和行业企业，设置四套进入条件，企业符合其中之一即可。（2）股权分散度标准。股权分散度是境内外证券市场常用的上市挂牌条件，公司达到一定的股权分散度，有利于深化外部股东的约束，进一步改善公司治理水平；同时也是为精选层公司匹配连续竞价交易方式的基础。（3）不存在负面清单。主要内容包括挂牌公司及相关主体存在经济犯罪、重大违法行为、受到证监会行政处罚等情形。（4）退出情形。层级退出机制是为了实现市场出清，维护相应层级的稳定运行和公司质量。精选层在现行定期退出和即时退出两类层级调整机制的框架下，规定了适用于精选层具体退出情形。其中，定期退出主要针对财务状况恶化的公司，包括收入严重萎缩且大幅亏损、净资产为负等情形。即时退出主要针对两类情形，一是股东人数、股权分散度等公众化水平指标不足以支撑股票继续在精选层交易；二是发生重大违法违规，不符合精选层的规范性要求，应当即时退出。在退出情形的具体指标设定上，低于进入条件，同时配套相应的风险警示机制。这一安排既包容企业正常的业绩波动，保持精选层公司情况总体稳定，同时也保证精选层公司质量，坚决出清不符合条件的企业。按照《分层办法》规定，保持现行的定期调整和即时调整程序基本不变。即每年4月30日启动定期调整工作，基础层公司符合创新层进入条件的，调整进入创新层；精选层和创新层公司触发定期降层情形的，相应调出。公司触发即时降层情形的，在5个交易日内启动即时调整。同时《分层办法》还明确降层退出的后续安排。精选层公司触发降层情形，被调出精选层后，符合创新层进入条件的，进入创新层，不符合的则进入基础层。针对即时降层设置“冷却期”。对于因信息披露虚假记载而被降层的公司，从严把控其再次进入更高层级的时间，要求间隔24个月；对于因股权分散度等其他情形而被即时降层的公司，要求其稳定运行12个月后才能进入更高层级。定期降层和即时降层的制度安排，丰富了触发情形，既维护了相应层级的稳定运行，也确保将不再符合相应层级条件的挂牌企业及时调出，保障相应市场层级企业的整体质量。新规定主要明确“三会”运作的基本要求。挂牌公司应按照法律法规、业务规则在公司章程中明确“三会”的议事规则，围绕“三会”的召开和职权的行使提出了具体要求。同时，精选层、创新层公司以及股东人数超过200人的基础层公司股东大会在审议重大事项时，应当进行单独计票；精选层公司召开股东大会应当提供网络投票方式，创新层、基础层公司审议需要进行单独计票事项的，应当实行网络投票。明确挂牌公司可以实行表决权差异安排。符合条件的挂牌公司经出席股东大会的股东所持表决权三分之二以上通过，可以设置表决权差异安排。特别表决权股东应当是持有公司10%以上股份的董事。每份特别表决权股份的表决权数量不得超过每份普通股份的表决权数量的10倍。另外新政要求精选层公司应当建立独立董事制度和累积投票制度。
